Управление организацией инновационной деятельности

I = r + s + β(Rm – R) + y + x

где г – реальная (без учета компенсации за инфляцию) безрисковая ставка ссудного процента (ставка реальной доходности ссуд, "очищенная" от иллюзорных доходов, всего лишь покрывающих инфляционный рост цен);

s – инфляционные ожидания за период t (средние за срок T полезной жизни проекта, подчеркнем, что релевантными, то есть относящимися к делу

, здесь являются именно инфляционные ожидания применительно к будущим денежным потокам, а не фактически имевшая место инфляция);

Rm – средняя доходность нессудных инвестиций в экономике (оценивается по средней доходности акций на фондовом рынке);

R – номинальная безрисковая ставка ссудного процента (сумма реальной безрисковой ставки процента и инфляционных ожиданий за период t);

(Rm -R) – рыночная премия за риск нессудного инвестирования при отсутствии безусловных долговых обязательств заемщика;

у – дополнительная премия за страновои риск;

х – дополнительная премия за риск вложений в МП и за рискованность денежных потоков, ожидаемых МП, должна учитываться только в соответствующих случаях);

β – коэффициент (для сокращения называемый иногда коэффициентом "бета"), измеряющий относительный уровень специфических рисков рассматриваемого проекта по сравнению со средними рисками инвестиционных проектов того же типа (рискованности акций данного предприятия по сравнению с рискованностью акций на фондовом рынке в целом, рискованности доходов по данной продуктовой линии по сравнению с продуктами, являющимися наиболее близкими аналогами).

Могут существовать два подхода к определению численных значений взаимосвязанных величин реальной безрисковой ставки ссудного процента, номинальной ставки этого процента и инфляционных ожиданий за один будущий период t .

Первый подход предполагает, что эти величины на будущее (на срок полезной жизни соответствующего инвестиционного проекта) "берутся с рынка", то есть принимаются равными тем или иным действительно статистически наблюдаемым (и документально отражаемым) показателям.

Второй подход подразумевает аналитическую оценку величин г и s – по отдельности или выводя один рассматриваемый параметр из другого, более или менее надежно прогнозируемого.

В рамках первого подхода опираются на то, что номинальная безрисковая ставка ссудного процента в достаточно развитых рыночных экономиках (к которым украинская экономика полностью отнесена быть пока не может) обычно отражается ставкой доходности по долгосрочным государственным облигациям (на Западе – десятилетним, в нашей стране – облигациям сберегательного займа со сроком погашения хотя бы более одного-двух лет или краткосрочным государственным облигациям в пересчете на сопоставимые с продолжительностью Т полезной жизни проекта периоды). Безрисковость вложения в данные финансовые инструменты объясняется тем, что обслуживание государственного долга по этим ценным бумагам согласно соответствующему законодательству в приоритетном порядке обеспечивается налоговыми поступлениями государственного бюджета. При этом минимум издержек трансакций для тех, кто инвестирует в указанные ценные бумаги (максимальная простота рассматриваемой инвестиционной альтернативы), гарантируется высокой ликвидностью государственных облигаций и доступностью операций с ними для любых самых мелких инвесторов (оба этих признака характерны для современной отечественной экономики лишь в ограниченной мере).

Определять номинальную безрисковую ставку ссудного процента по фактически имеющей место рыночной ставке доходности долгосрочных государственных облигаций рекомендуется тогда, когда экономика стабильна, а рынок капитала (в частности, рынок долгосрочных государственных облигаций) достаточно конкурентен (самое главное: на нем должно быть много участников и операторов без явных ценовых лидеров) и находится в состоянии близком к равновесию. Именно в этих условиях ставка доходности по долгосрочным государственным облигациям действительно обеспечивает получение и некой положительной реальной ставки процента, и покрытие инфляции. Причем как сама указанная ставка доходности, так и ее соответствие реальной ставке процента и инфляции могут быть распространены на будущее (экстраполированы) так, что фактическая доходность на рынке государственных долгосрочных облигаций отразит и ожидания по поводу будущих реальной ставки процента и инфляции.

Если экономическая ситуация в стране не позволяет подобным образом рассматривать фактическую рыночную ставку доходности государственных облигаций (в первую очередь из-за нестабилизировавшейся инфляции, которая, как это очевидно, будет меняться), то реальную ставку ссудного процента и инфляционные ожидания приходится анализировать и определять по отдельности, в том числе опираясь на более надежный прогноз хотя бы одного из этих значений. Первичным, конечно, является определение инфляционных ожиданий.

Темп s ожидаемой инфляции (в среднем за период, остающийся до конца полезной жизни Т, инвестиционного проекта) может быть взят из прогнозов, которые делаются какими-либо внушающими доверие (не политизированными) исследовательскими центрами. Он может оцениваться тем, кто составляет технико-экономическое обоснование по проекту, собственными силами. Наконец, инфляционные ожидания, используемые в инвестиционном расчете, могут базироваться на официальном прогнозе ожидаемой инфляции, объявляемом правительством и закладываемом им в представляемом парламенту проекте государственного бюджета, с учетом корректировки этого показателя в принятом бюджете (для анализа более долгосрочных проектов можно основываться на официальных правительственных прогнозах социально-экономического развития). Эти прогнозы инфляции во всем мире имеют тенденцию к ее занижению, что объясняется попытками правительств с помощью оптимистических прогнозов инфляции оказать понижающее влияние (в порядке своеобразной "обратной связи") на фактическую будущую инфляцию. Имеющую в действительности место реальную безрисковую ставку ссудного процента следовало бы приблизительно оценивать одним из двух возможных способов:

1. Принимая за нее рыночную ставку доходности по наиболее краткосрочным государственным облигациям (в пересчете на требуемый более длительный период "шага" t) – имея в виду, что за достаточно короткий срок обращения таких облигаций инфляция просто не успевает значимо сказаться.

2. Приравнивая ее к рентабельности операций на рынках тех сравнительно безрисковых (опирающихся на емкий спрос) товаров и услуг, где отечественная экономика уже успела интегрироваться в мировые рынки этих товаров и услуг (то есть, где открытый по ним для импорта конкурентный внутренний рынок сочетается с активным экспортом тех же товаров и услуг за рубеж); фактическая доходность на этих рынках тогда отразит как давно стабилизировавшуюся в промышленно развитых странах мира реальную ставку процента (на уровне 3–4 %), так и современную специфику эффективности относительно безрисковых капиталовложений в отечественной экономике; возможно, указанными товарами и услугами в нашей стране сейчас являются спиртные напитки, продовольственные и лекарственные товары первой необходимости, горюче-смазочные материалы, ремонтные услуги по некоторым бытовым товарам длительного пользования.

 Скачать реферат